La course à la suprématie de l'IA devient une "course à l'endettement" : le BIS met en garde contre la prochaine bulle technologique

La compétition dans le domaine de l'IA générative a évolué d'un développement logiciel axé sur la performance à une course massive aux investissements en infrastructures, impliquant l'énergie, les semi-conducteurs, les centres de données, les réseaux de communication et le financement.

Cette compétition dépasse désormais l'histoire de croissance d'une seule industrie. La Banque des Règlements Internationaux (BIS) prévoit que les cinq grandes entreprises hyperscalaires américaines investiront plus de 1 000 milliards de dollars dans des infrastructures liées à l'IA entre 2025 et 2026. Le montant des investissements dépasse la croissance des bénéfices et des flux de trésorerie disponibles, certaines entreprises augmentant leur dépendance aux financements externes tels que les obligations d'entreprise et les prêts. (Sources 2 et 3)

Le BIS ne met pas en garde contre l'inutilité de l'IA. Au contraire, le problème est inverse. L'IA a de fortes chances de devenir une technologie fondamentale à l'avenir, ce qui empêche les entreprises de cesser d'investir. Les entreprises qui prennent du retard risquent de perdre leur avantage en termes de performance des modèles, d'utilisateurs, de données et de capacité de calcul, et pourraient perdre leur domination sur le marché à long terme.

Bien que l'investissement soit rationnel pour chaque entreprise, il devient excessif pour l'industrie dans son ensemble. Cette contradiction est au cœur de la vague actuelle de l'IA.

Un marché où "le gagnant prend tout" génère des investissements excessifs

Dans le marché de l'IA, il est supposé que les entreprises disposant des plus grandes ressources de calcul et du plus grand nombre d'utilisateurs sont avantagées. Cela est dû au cycle d'exploitation de modèles à grande échelle, d'amélioration grâce aux données obtenues et d'attraction d'encore plus d'utilisateurs.

Du point de vue des dirigeants, il semble plus rationnel de garantir une capacité de calcul, même au prix de certains efforts financiers, plutôt que de protéger les finances en limitant les investissements. Si une entreprise devient prudente alors que ses concurrents continuent d'investir, elle risque de perdre sa place parmi les futurs candidats gagnants.

Cependant, si toutes les entreprises agissent selon cette logique, plusieurs centres de données pourraient être construits dans la même région, et les capacités de calcul ciblant les mêmes clients pourraient se chevaucher. Si seules quelques entreprises obtiennent des bénéfices élevés, une partie des fonds investis par les autres entreprises ne pourra pas être récupérée.

Le modèle de recherche du BIS montre que même avec des hypothèses conservatrices, les investissements dans l'IA pourraient dépasser de 50 % le niveau socialement efficace. Dans des conditions où la demande réagit peu aux changements de prix, les investissements excessifs pourraient atteindre trois fois le niveau d'efficacité. Plus l'échelle des investissements est grande, plus le recul en cas de retournement est profond. (Source 2)

Il est important de noter que même si l'utilisation de l'IA augmente, cela ne signifie pas nécessairement que les bénéfices des investisseurs augmenteront. Si la concurrence réduit les prix des services d'IA, les entreprises et les consommateurs en bénéficieront, mais les marges bénéficiaires des constructeurs de centres de données diminueront.

Un projet peut réussir socialement tout en échouant en tant qu'investissement.

De la compétition en espèces à la compétition en dettes

Les grandes entreprises IT ont longtemps bénéficié de la richesse en liquidités générée par leurs activités principales. Cependant, avec l'augmentation rapide des investissements dans l'IA et la simultanéité de grands projets pluriannuels, les fonds internes ne suffisent plus.

Selon le BIS, le montant des obligations émises par les grandes entreprises hyperscalaires a dépassé les 100 milliards de dollars en 2025. De plus, la structure permettant aux centres de données d'être détenus par des sociétés à vocation spéciale ou des coentreprises, avec des contrats de location à long terme ou d'achat de capacité de calcul par les entreprises technologiques, se développe. (Source 4)

Dans cette structure, de nombreuses obligations associées ne figurent pas directement au bilan des entreprises technologiques. Le BIS qualifie cet état, où des obligations proches de la dette sont placées dans des entités externes, de "shadow borrowing".

Même si l'emplacement comptable change, le fardeau ne disparaît pas lorsque la demande s'estompe. Cela est dû aux liens complexes entre les entreprises ayant conclu des contrats à long terme, les propriétaires de centres de données, les fonds de crédit privés ayant financé les projets, les banques et les compagnies d'assurance.

Le solde des prêts de crédit privé dans le domaine de l'IA est passé de presque zéro à plus de 200 milliards de dollars, atteignant près de 8 % du total. Le BIS indique que ce montant pourrait atteindre entre 300 et 600 milliards de dollars d'ici 2030. (Source 5)

Bien que le ratio moyen d'investissement dans l'IA des fonds soit actuellement limité, le problème ne se voit pas uniquement à travers la moyenne. Si les risques sont concentrés dans certaines sociétés de prêt, entreprises de construction, fournisseurs d'énergie ou entreprises de semi-conducteurs, les difficultés financières d'une entreprise pourraient se répercuter sur d'autres.

Même si l'IA est réelle, une bulle peut se former

L'argument selon lequel "l'IA est une révolution comparable à Internet, donc ce n'est pas une bulle d'investissement" comporte un piège.

Historiquement, les grandes bulles ne se sont pas formées uniquement autour de technologies sans valeur. Les canaux et chemins de fer du XIXe siècle, les réseaux électriques du début du XXe siècle, et Internet dans les années 1990 ont tous transformé la société. En même temps, ils ont entraîné une construction excessive et un afflux de capitaux anticipant la demande future, causant des pertes à de nombreuses entreprises et investisseurs. (Source 3)

Même après l'effondrement de la bulle Internet, Internet n'a pas disparu. Au contraire, les réseaux de communication et les infrastructures de serveurs devenus moins chers ont été utilisés par la génération suivante d'entreprises pour développer de nouveaux services.

Il est possible que la même chose se produise avec l'IA. Bien que la technologie se répande et augmente la productivité sociale, les investisseurs ayant acheté des actions à des prix élevés ou les prêteurs ayant financé des centres de données non rentables pourraient subir des pertes.

Ainsi, "révolution de l'IA" et "bulle d'investissement dans l'IA" ne sont pas des concepts opposés. Les deux peuvent être vrais simultanément.

Sur les réseaux sociaux, "crise", "réaction excessive" et "l'infrastructure restera" se croisent

Les réactions sur les réseaux sociaux publics se divisent en trois grandes directions. Cependant, ce qui suit est une organisation qualitative des publications publiques et ne représente pas des statistiques sur l'opinion publique dans son ensemble.

La première concerne les réactions préoccupées par l'endettement et l'opacité de l'information.

Dans une publication LinkedIn du BIS, certains ont exprimé la crainte que si les serveurs actuels ou les semi-conducteurs deviennent obsolètes avant le remboursement de la dette, la valeur des garanties et les revenus futurs pourraient être affaiblis. De plus, il a été suggéré que la phase de transition des investissements technologiques financés par des liquidités vers des emprunts est précisément le moment où les risques macroéconomiques s'accumulent discrètement.

Ce qui est commun, c'est l'attitude selon laquelle il faut regarder "qui prête, à quelles conditions et combien" plutôt que la performance des modèles. (Source 7)

La deuxième concerne les contre-arguments au pessimisme excessif.

Les acteurs actuels de l'investissement, contrairement aux entreprises déficitaires de l'ère dot-com, génèrent d'énormes bénéfices grâce au cloud, à la publicité, au commerce électronique et aux logiciels d'entreprise. Même s'il y a quelques échecs d'investissement, cela ne signifie pas nécessairement qu'ils tomberont immédiatement en défaut de paiement.

Dans une enquête d'investisseurs institutionnels présentée par Reuters, bien que 82 % considèrent l'IA comme le thème d'investissement le plus encombré, environ la moitié ont répondu qu'il ne s'agissait pas d'une bulle. La prudence et l'optimisme des participants au marché augmentent simultanément. (Source 6)

La troisième est l'optimisme à long terme selon lequel "même si cela s'effondre, l'infrastructure restera".

Dans les discussions sur Reddit, il a été suggéré que, tout comme les booms d'investissement dans les chemins de fer, l'électricité et Internet, même si les investisseurs subissent temporairement des pertes, les infrastructures construites seront utilisées pour la croissance économique future. Si la capacité de calcul excédentaire est rendue disponible à bas prix, l'utilisation de l'IA pourrait s'étendre aux petites et moyennes entreprises, aux universités et aux institutions de recherche. (Source 8)

Cependant, tous les centres de données ne peuvent pas être facilement réutilisés. Si les contrats d'énergie, l'emplacement, le système de refroidissement, la génération de semi-conducteurs et la connexion de communication ne correspondent pas à l'usage, le bâtiment peut rester sans générer de revenus élevés.

Le fait que l'infrastructure reste dans la société et que les investisseurs puissent récupérer leur capital sont deux questions distinctes.

Le déclencheur de l'effondrement n'est pas nécessairement un "échec de l'IA"

Pour que le boom des investissements se retourne, il n'est pas nécessaire que l'IA devienne soudainement inutilisable.

Il suffit que le taux de croissance des ventes attendu diminue légèrement. Si la demande se déplace des modèles avancés coûteux vers des modèles plus petits et moins chers ou des modèles ouverts, le prix unitaire de la capacité de calcul et les marges bénéficiaires diminueront. Même si les entreprises continuent d'utiliser l'IA, les hypothèses de récupération des investissements peuvent s'effondrer.

Les pénuries d'énergie, de transformateurs, de main-d'œuvre de construction et de semi-conducteurs avancés sont également à double tranchant. Les contraintes d'approvisionnement augmentent les coûts tout en incitant les entreprises à sécuriser rapidement leur capacité future. Si les prévisions de demande sont révisées à la baisse après avoir sécurisé l'énergie ou la capacité de calcul par des contrats à long terme, seuls les coûts fixes resteront. (Source 3)

La hausse des taux d'intérêt et la détérioration des marchés du crédit sont également importantes. Les fonds levés par actions n'ont pas de date d'échéance, mais les obligations d'entreprise et les prêts ont des paiements d'intérêts et des échéances. Même si la monétisation est retardée de quelques années, si les conditions de refinancement se détériorent, les entreprises peuvent être contraintes de réduire leurs investissements.

De plus, si une entreprise réduit ses investissements en capital, l'impact se répercutera sur les fabricants de semi-conducteurs, les entreprises de construction, les entreprises de production et de transmission d'énergie, et les propriétaires de centres de données. Le BIS souligne que non seulement les entreprises d'IA, mais aussi les entreprises de conception, d'approvisionnement et de construction dont la base financière est relativement faible, sont vulnérables aux effets du retournement des investissements. (Source 3)

L'industrie financière soutient le boom tout en restant prudente

L'industrie financière, bien consciente des dangers des investissements dans l'IA, est également bénéficiaire du boom.

Les prêts pour les centres de données, l'émission d'obligations, le financement par actions, les acquisitions d'entreprises et la création de sociétés à vocation spéciale apportent d'importants revenus de commissions aux banques et aux sociétés d'investissement. Les grandes institutions financières considèrent les investissements en infrastructures liés à l'IA comme un "super cycle" pluriannuel. (Source 9)

Si les entreprises cessent d'investir, elles perdront la compétition ; si les banques retiennent les prêts, elles perdront des affaires au profit d'autres ; si les investisseurs ne détiennent pas d'actions d'IA, ils perdront par rapport à la moyenne du marché.

Même si chacun pense agir rationnellement, si tous craignent le "risque de ne pas participer", les investissements et les prêts se concentreront dans la même direction.

Une bulle ne se forme pas nécessairement parce que personne n'est conscient du danger. Elle se forme lorsque tout le monde le connaît, mais que personne ne peut se retirer en premier.

Cinq chiffres que les investisseurs et les entreprises doivent surveiller

Pour évaluer le marché de l'IA à l'avenir, il ne suffit pas de regarder uniquement la performance des modèles ou le nombre d'utilisateurs.

Premièrement, la croissance des ventes liées à l'IA par rapport au montant des investissements en capital. Même si les ventes augmentent, si le montant des investissements augmente plus rapidement, la période de récupération s'allongera.

Deuxièmement, le flux de trésorerie disponible. Même si le bénéfice d'exploitation est positif, si la trésorerie après déduction des investissements en capital continue de diminuer, des emprunts ou des augmentations de capital supplémentaires seront nécessaires.

Troisièmement, l'écart de crédit des obligations d'entreprise et la durée de refinancement. Même si le cours des actions est fort, si les taux d'intérêt exigés par le marché obligataire augmentent, cela signifie que les prêteurs réévaluent le risque.

Quatrièmement, les obligations de paiement fixes, y compris les contrats hors bilan. Sans additionner les baux, les quantités minimales d'achat, les contrats d'achat d'énergie, les réservations de capacité et les garanties, la dette réelle ne sera pas visible.

Cinquièmement, la concentration des clients et des fournisseurs. Les entreprises de semi-conducteurs, d'énergie et de construction qui dépendent des plans d'investissement de quelques entreprises verront leurs ventes directement impactées par le ralentissement des commandes.

Ce qui est en jeu, ce n'est pas la technologie, mais le temps

L'IA a de fortes chances de changer le monde. Cependant, la vitesse de diffusion de la technologie et la vitesse de remboursement exigée par les contrats financiers ne coïncident pas nécessairement.

Même si les infrastructures génèrent d'énormes bénéfices dans dix ans, si le refinancement échoue dans trois ans, le propriétaire changera. Même si la technologie laisse une valeur à la société, cela ne garantit pas que les premiers investisseurs en bénéficieront.